中国能建专题报告：全球能源电力建设巨头 两地上市助力业务发展

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（报告出品方/作者：浙商证券，匡培钦）

1. 世界能源建设顶级承包商，全产业链优势突出

中国能建是全球能源电力和基础设施建设领域领军企业。依托全产业链优势和全球 化网络布局，公司在能源电力建设、电气装备制造和清洁能源运营领域具备强竞争力。

1.1. 能源一体化方案解决商，实控人国务院国资委

世界一流能源一体化方案解决商，引领世界能源电力变革。中国能源建设股份有限 公司（以下简称“中国能建”）成立于 2014 年 12 月，由中国能源建设集团有限公司（以下 简称“能建集团”）及其全资子公司电力规划总院有限公司（以下简称“电规总院”）共同发 起设立，2015 年 12 月于港股上市，于 2021 年 9 月 28 日于 A 股上市。作为全球综合性 特大型能源电力建设集团，公司业务分布境外 140 多个国家和地区，分列 2021 年 ENR 全 球工程设计公司 150 强/国际工程设计公司 225 强/国际承包商 250 强第 3/27/21 位。

实控人为国务院国资委，控股股东为能建集团。2014 年，中国能源建设集团有限公 司顺利完成股份制改革，成立中国能源建设股份有限公司，截至 2021 年一季度，公司控 股股东能建集团直接、间接持有公司合计 45.06%股权。公司下设 30 多家子公司，涉及勘 测设计及咨询、工程建设、装备制造、投资运营等多个领域。

能源电力和基础设施工程建设作为主业，工业制造、清洁能源投资运营业务构成重 要补充。中国能建以全产业链经营的突出特征为基础，业务涵盖勘测设计及咨询、工程建 设、工业制造、清洁能源及环保水务，具有规划、勘测、设计、施工、运营、装备制造和 投融资等全产业链服务能力，能够为业主提供一站式服务。2020 年，公司实现营业收入 2703 亿元，其中各业务收入占比为：勘测设计及咨询占总营收 5.15%，工程建设业务占 74.28%，工业制造占 8.83%，清洁能源及环保水务占 4.41%，投资及其他占 7.33%。

工程建设、工业制造板块共同贡献核心毛利。2020 年，中国能建主营业务实现毛利 润 372 亿元。其中，工程建设板块实现毛利 184.47 亿元，毛利占比 49.59%，工业制造板 块实现毛利 67.06 亿元，毛利占比 18.03%，勘测设计及咨询板块实现毛利 49.27 亿元，毛 利占比 13.25%，三者业务毛利合计占比 80.87%，贡献公司主要毛利。清洁能源及环保水 务、投资及其他业务毛利占比分别为 3.06% 、16.07%，主要分别由清洁能源投资运营、 水务运营和高速公路运营等三大子业务贡献。

公司营收稳步提升，21H1 归母净利高增。营收端，2020 年公司实现营业收入 2703 亿元，同比增加 9.3%，2015-2020 年，营收由 2057 亿元增至 2703 亿元，CAGR 5.6%； 利润端，2020 年公司实现归母净利润 46.7 亿元，同比减少 8.6%，2015-2020 年，归母净 利润由 42.4 亿元增至 46.7 亿元，CAGR 2.0%，净利润增速相对平稳。21H1，公司实现 归母净利 22.6 亿元，同比高增 162.6%。

1.2. 纵向一体化：电力规划、设计、施工全产业链优势突出

电力勘测板块阵容强大，火电、核电、风光水电全覆盖。受益于布局电力规划、设计、 施工等全产业链，公司可为业主提供一站式服务，电力勘测业务强，在多个细分领域均具 备极高市场占有率。作为全球领先的勘测设计与电力规划企业，公司在 2020 年 ENR“全 球工程设计公司 150 强”位列第 5，下属规划设计集团在“中国工程设计企业 60 强” 位列 第 1。2015-2020 年，公司勘测设计及咨询营收平稳增长，由 122 亿稳步增至 139 亿，2020 年同比增长 6.3%。新签订单方面，公司承接业务额连续三年保持在 110 亿以上，业务以 电力工程为主，2020 年承接额为 102.8 亿，占比 90.7%，其中输变电业务比重最大，承 接额为 60.4 亿，比重达到 53.3%。

勘测设计技术领先，资质优越，全国布局完备。公司在百万千瓦级超超临界燃煤机 组、核电常规岛、洁净煤发电、空冷机组、特高压交直流输变电、海上风电等勘测设计前 沿技术领域具有领先优势。目前拥有的 23 家设计咨询子公司中，20 家拥有国家工程勘测 综合甲级资质，8 家拥有国家工程设计综合甲级资质。公司在全国范围拥有 6 家区域性电 力工程顾问集团及 14 家省级电力设计院，布局范围广，承担全国 90%以上的电力规划研 究、咨询评审和行业标准制定，引领能源电力行业发展。

电源、电网工程建设能力卓越，新能源施工迅速发展。公司在工程建设上拥有施工、 机电设备制造安装、咨询、监理的综合能力，尤其在以电力工程为主的建设领域拥有突出 的竞争优势，具备火电、水电、核电、新能源、输变电等电力工程建设行业的成套资质。 业绩上，2015-2020 年，工程建设营收 CAGR 6.4%，毛利率从 2015 年的 6.2%稳步增至 2020 年的 9.2%。业务构成上，电源、电网等电力工程建设属于公司传统优势领域，2020 年公司板块新签合同金额为 5565.6 亿，同比增长 11.9%，其中电力工程占比 53.0%，同比 增长 6.1%。电力工程中新能源施工发展迅速，2018-2020 年，业务承接额从 764 亿高增至 1264.6 亿，CAGR 高达 28.7%。

非电工程建设板块占据半壁江山，门类多元、稳步拓展。依托电力工程建设领域的优 势，公司在公路、桥梁、铁路、机场、港口、市政、房建等非电基础设施工程上积极拓展。 新签订单方面，2018-2020 年，非电及其他工程承接额从 1827.0 亿增至 2618.7 亿，CAGR 达到 9.7%，业务占比由 41.6%增至 47.1%，逐步成为工程建设板块的重要支撑。业务模式 上，公司通过 BOT、PPP 等模式与当地政府、社会投资机构等合作，目前完成的代表性 项目有南水北调工程、上海东海大桥、昆明长水国际机场等。2020 年公司成功签约陕西 延安东绕城高速公路工程 PPP 项目、孟加拉达卡南城项目等非电工程项目合同，业务发 展稳健。

1.3. 横向多元化：建材、装备制造底蕴深，清洁能源、路产投资闪亮点

水泥、民爆双料隐形冠军，利润贡献丰厚。公司水泥和民爆业务的收入比重较低，但 盈利能力强劲。营收端，2016-2020 年，水泥/民爆业务营收稳步提升，分别由 55.5 /27.8 亿增至 85.9/46.6 亿，年复合增速分别 11.5%/13.8%。利润端，水泥/民爆业务毛利率稳中 有升，2020 年毛利率水平分别 43.7%/26.1%。

1）水泥产能不断突破，业务国际化产能布局逐步落地。公司下属水泥业务公司是国 家重点支持的 60 家大型水泥企业之一，2020 年在全国水泥企业熟料产能 50 强和中国建 材企业 500 强中分别位列第 13、第 23。由于业务加快转型升级，公司水泥产能不断突破， 产能利用率迅速提升。2019 年水泥产能达到 2550 万吨，产能利用率高达 97.7%，水泥及 熟料销量达到 2634 万吨。此外，公司积极拓展海外业务进行国际化产能布局。2018 年 12 月首个国际项目哈萨克斯坦克西里日产 2500 吨熟料水泥生产线项目点火投料。

2）并购转型升级，打造民用爆破行业龙头。公司民爆业务主要依托下属中国葛洲坝 易普力股份有限公司进行。易普力公司通过并购方式控股重庆、湖北、湖南、四川、宁夏 和山东等地的部分民用爆破企业，从而完善炸药生产、销售、配送和爆破服务产业链，促 使民用爆破业务迅速发展。2017-2020 年，公司工业炸药产能稳中有升，2020 年达到 38.65 万吨/年，产能利用率达 93.1%，生产工业雷管 1436 万发。2020 年，易普力公司完成广西 威齐化工并购项目，新增工业炸药许可产能 6 万吨；同时投资设立湖南科技公司，增设二 氧化碳膨胀爆破激发管自动化生产线。目前公司正积极拓展横向新项目，纵向继续完善延 伸业务链，推动业务从单一爆破施工向矿山施工总承包升级。

高端电力设备制造商，综合服务能力强。产品端，公司目前是国内最大的电站辅机供 应商，具有为大型电站提供全套设备的综合服务能力，可设计、生产、销售、维修电站辅 机、电网设备等高端装备产品。应用端，产品应用领域涵盖水火核电、特高压、智能电网、 新能源、冶金建材、煤炭化工、交通等多方面。在国内市场上，公司基本实现业务范围的 各省市全覆盖，尤其在磨煤机、给煤机、特高压电网装备及百万级核电母线等细分产品的 市场占有率高。业务端，受国内电力投资增速下降影响，公司装备制造业务营收波动较大， 新签订单额承压，2020 年实现营收 108.4 亿，新签合同额 99.3 亿元，同比 7.6%、-6.7%。 公司积极发展外销业务，截至 2020 年，产品和服务已出口至美国、德国、日本、韩国等 80 多个国家和地区，是国内首家特高压电抗器产品出口企业。

清洁能源运营底子厚，业务发展欣欣向荣。公司清洁能源业务包括清洁高效火电、水 电、风电、太阳能等电源投资建设与运营，下属相关新能源公司进行生产发电，并根据当 地电力调度供应电力。2017-2020年，公司清洁能源营收稳步上升至14.6亿元，CAGR 4.8%， 业务毛利率波动上升至 51.4%。业务上，公司清洁能源运营装机持续扩容，2020 年公司 控股、在建的电力装机容量分别达到 286.6、203.4 万千瓦，其中公司控股水电、新能源 装机分别为 78、140 万千瓦，实现营收 14.6 亿元。

路产运营板块“投建营”实力突出，良性循环、增厚业绩。公司于 2016 年组建高速公 路运营管理专业子公司——中国葛洲坝集团公路运营有限公司，对高速公路进行专业管 理。业务模式上，公司积极推行高速公路“投建营一体化、滚动发展”模式，形成高速公路 投资、建设、运营和资本运作领域的全产业链优势。业绩上，2016-2019 年，高速公路运 营营收快速增长，CAGR 高达 20.6%，毛利率水平持续提升，稳定在 60%以上，2020 年 达到 76.7%。投建产能上，公司高速公路运营里程稳中有升，在建里程略有下滑，2020 年， 公司高速公路运营总里程达 589.56 公里，在建高速公路里程达 882.6 公里。

1.4. 主业毛利率相对平稳，盈利和运营能力良好

三大主业毛利率相对平稳，综合毛利率保持稳定。2020 年，公司勘测设计及咨询、 工业制造、工程建设业务毛利率分别为 35.4%、28.1%、9.2%，较 2019 年分别-1.2pct、- 2.0pct、 0.3pct，业务板块毛利率较为稳定，其中工业制造业务毛利率下降主要是受公司 整体业务规划影响及装备制造行业整体竞争加剧影响。公司综合毛利率、归母净利率录得 13.8%、1.7%，较 2019 年分别 0.2pct、-0.4pct，盈利能力保持相对平稳。

三费比保持稳定，资产负债率下降，盈利能力保持稳定。2020 年，公司销售、管理、 财务费用率分别为 0.7%、4.4%、1.3%，合计 6.4%，较 2019 年-0.5pct，15-20 年，三费比 基本稳定保持在 6.0%-8.0%区间内；2020 年资产负债率为 71.0%，较 2019 年下降 2.1pct， 资本结构得到优化；净资产收益率 ROE 为 7.4%，较 2019 年下降 1.9pct，公司盈利能力 保持稳定。

应收账期总体稳定，现金流净额保持健康。2020 年，公司应收账期、存货周转天数 分别为 79.5、94.9 天，总体保持稳定，略有下降，主要系公司在扩大业务规模的同时，加 大了对未结算工程进行结算所致；经营性现金流方面，净额由 2016 年 42.8 亿元稳增至 2020 年 46.8 亿元，2019 年受业务规模和利润水平增长及加快与客户的工程结算影响，经 营性现金流净额增长，2020 年受政府补贴和税费返还减少的影响略有回落，与净利润增 长趋势总体适配；不同年份的投资性现金流净额波动较大，系公司业务规模扩张及股权转 让子公司等所致；2019 年筹资现金流量净额为负数，主要系公司偿还债务支付的现金规 模显著提升所致。

2. 行业：双碳目标驱动，能源电力建设万亿市场可期

“3060 双碳”目标为国内、海外能源电力建设带来新机遇、新市场。国内方面，随着 新能源大规模建设和并网，为确保新能源有效消纳，国家电网有限公司（下称“国家电网”） 在 2021 能源电力转型国际论坛上提出：未来五年国家电网计划投入 3500 亿美元，推进 电网转型升级；海外方面，在 “一带一路”重点沿线国家与地区，我们测算 2025 年当年新 增电力装机容量及市场规模分别为 342GW、2.22 万亿元，能源电力增量建设市场可观。

2.1. 国内：新能源大发展，特高压、综合能源基地热潮起，抽水蓄能加码

目标：锚定 3060 双碳目标，供给侧提高新能源发电比例，用户侧提高电能直接使用 率。供给侧新能源装机占比有提升趋势：主观看，中国减碳有承诺：国家层面在不同场合、 会议上明确承诺：到 2030 年前，我国二氧化碳排放达到峰值，并且到 2060 年前实现碳 中和；客观看，能源安全有需求：中国石化集团有限公司（以下简称“中国石化”）总经理 马永生表示：2020 年，我国石油和天然气的对外依存度分别为 73%和 43%，世界化石能 源市场的不确定性对我国的能源安全和电力保障构成一定程度的挑战。

现况 1：人均用电量稳步增加，新能源装机快速发展。随着国民生活水平的提高，据 国家统计局口径：我国人均用电量从 2015 年 4240 千瓦时/人上升到 2020 年的 5548 千瓦 时/人，年复合增长率达 4.58%，生产生活对于电能消耗的需求保持高速增长，近五年增 速维持在 3%~8%；随着“双碳”政策落地，风光装机投资不断扩大。2015~2020 年间，风 电、光电装机容量增速均保持在 10%以上。

现况 2：用电空间分布方面，我国发电、用电存在区域不均现象，高弃风/弃光率导 致能源浪费。从全国来看，2019~2021 年全国弃风率在 4%左右，弃光率在 3%左右，电力 能源分布呈西部供过于求、东部供不应求的格局。在西北、东北及华北部分能源发达省份， 弃风弃光率高企，2020 年新疆全年发电量达 4122 亿千瓦时，电力消费量仅 2998 亿千瓦 时，额外生产电量超 25%，弃风率达 7.6%，弃光率达 1.5%；而东部沿海各省电力资源相 对紧缺，2020 年广东省全年发电量 5226 亿千瓦时，电能消费量达 6926 亿千瓦时，缺口 达 1700 亿千瓦时。

需求 1：供给侧提高新能源发电比例刻不容缓。预计到 2025 年，我 国全社会发电装机容量为 29.0 亿千瓦，非化石能源发电装机占比达 52%；其次用户侧能 源消费结构发生调整，据国家能源局数据：一方面，化石能源占消费比重下降，2020 年， 我国用户侧煤炭消费比重下降至 57%以下；另一方面新增电能替代电量 2000 亿千瓦时左 右，电能占终端能源消费比重已从 2015 年的 22.1%提升至 2020 年的 27%。

需求 2：加快构建以新能源为主体的新型电力系统势在必行。新型电力系统的特征可 概括为：在结构上，新能源成为主体电源，依托技术创新提供可靠电力支撑；在形态上， 源网荷储融合互动，“大电源、大电网”与“分布式系统”兼容互补；在技术上，系统各环节 全面数字化，调度运行体系高度智能化；在机制上，主动适应公平、灵活、高效的电力市 场体系，充分发挥市场在电力资源配置中的决定性作用。

2.2. 海外：人均电耗差异巨大，电力及新能源建设增量需求广阔

需求端看，现阶段世界各国电力消费水平差异较大， “一带一路”地区电力建设需求 旺盛。经济增速方面，2010-2020 年，世界各国 GDP 增速均逐步放缓，中国 GDP 实际增 速相对保持高位，基本维持在 7%左右；东盟、中东等“一带一路”沿线国家和地区 GDP 增 速位居前列，分别保持在 5%、3%左右。电力消耗水平方面，GDP 增速较高的地区人均 耗电量处于上升态势，二者匹配性较高。2020 年，北美地区人均年耗电量全球第一，达 到 13392 千瓦时；东盟、南亚、非洲、拉美地区分别为 1633、1010、629、2447 千瓦时， 均低于我国的 5548 千瓦时，人均电耗提升空间大，对应电力建设需求可观。

供给端看，中国对外承包工程主要集中在亚非地区，电力工程建设为重要组成业务。 2020 年，中国对外承包工程业务的营收额达到 1559 亿美元，新签合同额达到 2555 亿美 元。从洲别分布来看，2020 年中国对外承包工程中 80%以上业务营收来自亚洲和非洲地 区，其中亚洲地区营收、新签分别为 891.4、1429.7 亿美元，营收占比 57.2%；非洲地区 分别营收、新签为 383.3、679 亿美元，营收占比 24.6%。从行业分布来看，2020 年中国 对外承包工程中排名前三的行业分别为一般建筑、交通运输和电力工程。电力工程建设是 对外承包工程中重要组成业务，2020 年新签、营收占比分别为 19.9%和 19.6%。

结构端看，现阶段各地区能源消费仍以传统能源为主，清洁能源的占比在逐步提升。 横向对比来看，目前各地区能源电力消费结构中煤电、气电为仍为最主要的发电能源。 2020 年油电和煤电消费占比排名前三的地区为南亚 4 国、中国、东盟 5 国，分别为 77.1%、 76.2%、69.3%；中东 8 国、拉美地区、中东欧 5 国占比均在 50%以下，分别为 43.6%、 45.2%、48.4%。纵向对比来看，2020 年各地区气电、核电、水电等清洁能源占比较去年 均有提升，非洲、拉美、中东和中东欧地区分别提升 2.6%、2.4%、2.3%、2.2%，占比达 到 39.2%、54.8%、56.4%、51.6%。

东南亚区域经济活力较强，电力工程建设需求旺盛。东南亚是世界第三大人口区域， 第六大经济体，区域内总人口约 6.4 亿，生产总值合计超 2.5 万亿美元，经济年均增长率 约 4.6%，经济发展处于活跃状态。在人口增长、经济发展推动下，区域内电力工程建设 保持较高增速。2015-2020 年，东盟电力装机规模年复合增速达到 6.8%，煤电、气电、水 电为主要发电能源，可再生能源占比从 26.4%增至 33.5%。根据 ACE 公开披露信息，预 计未来五年东盟电力装机规模年复合增速可以达到 3.2%，可再生能源发电占比增至 37.6%。

锚定“一带一路”能源电力建设，海外万亿电力工程建设市场可期。中国能建在开展 海外业务过程中，积极参与“一带一路”建设、国际产能合作以及中非、中拉和中东欧经贸 合作。当前看，公司项目签约已覆盖“一带一路”沿线超过 60%的国家，将重点围绕“一带 一路”建设，深耕东南亚、南亚等“一带一路”传统优势市场，稳健开发非洲市场，着力拓 展中东、中东欧、拉美中高端市场，带动业务与产业链走出去，构建覆盖全球主要市场的 国际经营网络。

当前“一带一路”沿线装机情况：根据 BP 公开披露数据，2020 年“一带一路”重点地 区：东盟 5 国（越南、泰国、马来西亚、菲律宾、印度尼西亚）、南亚 4 国（印度、巴基 斯坦、孟加拉国、斯里兰卡）、非洲、中东 8 国（阿曼、卡塔尔、以色列、沙特、阿联酋、 科威特、伊拉克、伊朗）、拉美、中东欧 5 国（乌克兰、匈牙利、白俄罗斯、罗马尼亚、 土耳其），发电量分别为 948、1805、844、1181、1596、584TWh。

考虑各地区经济增长活力和电力设备装机存量，我们做出如下假设：

1）受 2020 年疫情影响，各地区发电量出现较大下滑，为剔除疫情影响，我们采用 15-19 年复合增速；

2）地区发电量增速与经济增速匹配，故 20-25 年复合增速预测参照 IMF《世界经济 展望》对各地区增速预测趋势，2020-2025 年，东盟 5 国、南亚 4 国、非洲、中东 8 国、 拉美、中东欧 5 国等 6 大区域，装机年复合增速分别 5.1%、 5.0%、 3.0%、 3.5%、0.6%、 2.0%、 5.5%；

3）参照中国能建以往国内外能源电力项目承包金额，电力工程造价金额基本在 40~140 亿元/GW，煤电等造价水平较低，约为 40~60 亿元/GW，海上风电造价最高，约 为 100~140 亿元/GW；考虑电力结构因素，取中枢造价值 65 亿元/GW；

4）参照我国国家统计局、国家能源局公布的 2020 年全国发电量与电力装机数据，装 机设备工作时长参数按 3600 小时/年取用。

最终，我们测算得到：至 2025 年，东盟 5 国、南亚 4 国、非洲、中东 8 国、拉美、 中东欧 5 国等 6 大“一带一路”重点地区新增电力装机容量有望分别达到 74、139、37、 62、13、17、663GW/年，对应新增装机投资规模分别 0.48、0.90、0.24、0.40、0.09、0.11 万亿元/年，2025 年当年合计新增电力装机容量及市场规模分别为 342GW、2.22 万亿元。

3. 业务突围，管理、项目、技术三重优势打造核心竞争力

中国能建以新战略为指引，管理层面上下合力打造公司管理“三板斧”；资源层面依托 能源、电力行业智库优势，对内赋能带动投资合作；技术层面积极发展新基建总承包能力， 同时前瞻布局新能源技术储备；三重优势形成公司核心竞争力。

3.1. 管理优势：打造央企管理“三板斧”，“上下同欲者胜”

第 1 板斧：战略重构，锚定新发展目标，上下同欲者胜。“1466 战略”重磅发布，一 张蓝图绘到底，五年有望“再造”一个新能建。公司高层先后在电规总院、华东院、华北院、 中南院等区域设计院，湖南、浙江等省级设计院以及易普力等业务附属公司调研，目前已 开展了超 80 场调研、座谈会，并在内部形成广泛共识。“1466”战略从“一个战略愿景” 上对公司进行定位，并强调“四个走在前列”体现公司社会责任承担，同时公司全力打造 “六个一流”的商业模式，推动“六个重大突破”实现。

第 2 板斧：调整总部组织架构、优化升级人才结构。公司通过重塑总部引领发展、面 向市场、价值创造功能，全面推进适应性组织建设。

1）内部重组建立“总部中心 区域市 场营销平台 生产研发基地”运营模式。公司组建六大事业部和六大区域总部，统筹经营 和发展；区域总部和区域投资公司，落实区域发展战略，投资带动市场的职能；国际集团 一体两翼海外发展体系。通过深度优化调整子企业布局，加快建设高效型、适应性、敏捷 性组织。

2）创新人才战略，优化升级人才结构。中层部门岗位首次采用竞聘选拔，114 名 来自多家单位的员工竞聘 16 个总部部门负责人岗位，面试员工跨越 60 后、70 后和 80 后。 其中，具备研究生及以上学历的占比近 60%；具有副高级及以上职称或相关执业资格的 占比 100%。竞聘选拔方式使得中层管理人员趋向年轻化、专业化，提升组织能效，进而 助力公司“六型”总部的实现。

第 3 板斧：旗下子公司混改，增资扩股引战投叠加员工持股，双向拓展“能力圈”、 “朋友圈”。

1）湖南院引入湘投控股、三峡资本、中天科技、华汇集团 4 家战略投资方， 释放出 40%的股权给外部投资者；同时开展员工持股，将核心骨干员工与企业深度绑定， 打造利益、风险共同体，共有 369 名核心员工完成持股，并预留 5%股权作为未来新进和 晋级员工的激励。

2）引资后，湖南院股权结构调整为中国能建规划设计集团持股 34%， 湘投控股、三峡资本、中天科技、华汇集团各持股 15%、 10%、10%、5%，员工持股平 台持股 26%。

3）财务端，2016-2020 年，公司年度合同签约、营业收入、利润总体分别增 长 525%、245%、450%，年均增长率分别为 58%、36%、53%。其中，2020 年利润同比 上年增长 210%。4）业务端，湖南院积极制定新能源产业项目开发和投资战略，目前已成 功签订装机容量 350 兆瓦的风电开发协议。湖南院与 4 家外部股东分别在石化医药、天 然气管网、新能源、氢能、综合能源、储能、市政环保、建筑、通信技术等工程领域开展 投资、建设、运营服务等全方位的合作，共进共赢。

3.2. 项目优势：能源电力行业顶级智库，向内赋能有望带动投资业务

国家级能源电力智库加持，具备能源电力行业强话语权。公司股东电力规划设计总 院有限公司（以下简称“电规总院”）作为电力规划设计行业国家队，协助国家能源主管机 构，承担全国能源、电力规划工作。

从历史沿革看，电规总院 60 余年来始终作为国家电力规划设计国家队，深度参 与能源电力行业发展规划编制；

从日常工作看，电规总院下设能源发展研究中心，负责能源行业政策、规划、重 大发展问题研究，接受国家能源主管部门业务指导；面向政府部门、金融机构、 能源及电力企业，提供产业政策、发展战略、发展规划、新技术研究以及工程项 目的评审、咨询和技术服务，组织开展科研标准化、信息化、国际交流与合作等 工作；

从能建集团内部定位看，电规总院提出“能源智囊、国家智库”的发展愿景和建设 “国家级高端能源咨询机构和专业智库”的战略目标。近年来先后完成国家“十三 五”能源发展规划、电力发展规划能源国际合作专项研究和雄安新区能源发展规 划等重大规划研究，参与国家与地方、能源电力体制改革等重要政策研究，深度 参与能源国际合作，为建设绿色低碳、安全高效的现代能源体系提供高质量的 智库研究支持。

多维参与各省能源电力规划工作，项目渠道方面获先发优势。机构落地层面，相继成 立西藏清洁能源发展研究院、陕西省电力双碳研究中心及吉林省能源发展研究中心等，助 力当地政府开展能源、电力行业政策和规划研究。地方战略层面，公司深度参与各省市能 源规划，与宁夏回族自治区、宜宾市、天津市等多家人民政府签订战略合作框架协议、参 与陕西省能源局委托的陕西省“十四五”能源规划的研究编制工作等。

行业合作层面，与头部企业开展战略合作，构建业务、投资合作联盟。与大型能源、 电力、信息、水利和基建大型头部企业开展高端对接，公司发挥自身专业领域的优势，与 合作方展开优势互补，深化具体项目合作。不仅为大规模开展投资业务搭建优质平台，而 且能促进双方互利共赢，推动行业发展。

3.3. 技术优势：新能源实力“一骑绝尘”，前瞻布局储能、氢能、碳捕捉

新基建方面，公司在抽水蓄能、特高压输变电、光热发电、海上风电等领域具备顶级 总承包技术实力。工程承包从建企之初单一的水利水电拓展到大电力、大交通、大建筑、 大环保等多元领域。尤其在大电力领域，公司拥有水利水电工程、电力工程等总承包特级 资质 8 项，并广泛参与水电、火电、风电、核电、光伏、输变电、储能工程等项目，形成 了全口径工程建设专业能力。

1）抽水蓄能：子公司葛洲坝具备顶级水坝、水工建设能力，承建抽水蓄能项目遍布 海内外，跟踪抽水蓄能项目装机超 20GW。公司承建万里长江第一坝—葛洲坝水电站，以 及承担代表世界大坝施工最高技术水平的三峡水电工程 65%施工份额，项目装机容量分 别达到 271.5、2250 万 kW。公司充分发挥投建营一体化优势，积极开发西南地区、黄河 上游等流域水电市场，近期跟踪常规水电项目装机达 3000 多万千瓦、跟踪抽水蓄能电站 装机达 2000 多万千瓦。截至 2020 年底，全国已建成抽水蓄能电站约 30 座，其中 20 座 由公司承建。海外业务上，2020 年公司承建土耳其埃利迪尔 1000 兆瓦抽水蓄能电站项目 及菲律宾 500 兆瓦抽水蓄能电站。

2）特高压输变电：全程参与国内特高压输变电工程设计，具备国际领先优势。10 多 年来，中国能建参与了国内全部在建在运的特高压工程的设计工作，并解决了过电压与绝 缘配合、电磁环境控制等多项世界难题。2009 年，公司设计的国内首条 1000 千伏特高压 交流工程、世界首个特高压直流输电工程先后投运，推动中国输变电技术达到世界先进水 平。公司参与的“特高压交流输电关键技术、成套设备及工程应用”“特高压±800KV 直流 输电工程”先后获得国家科技进步奖特等奖。输变电设计作为公司勘测设计中最突出的业 务，其新签合同额占比在 2018-2020 年基本维持在 50%左右，2020 年输变电设计业务的 新签合同额达到 60.4 亿元。

3）光热发电：技术累积优势明显，海内外项目工程繁多。近年来公司加大对光热发 电技术的研发和市场开发力度，在该领域取得长足进步和技术积累。标准制定方面，公司 主持编制了《碟式太阳能热发电站设计规范》等 7 项行业标准，参与编制了《槽式太阳能 光热发电站设计规范》《塔式太阳能光热发电站设计标准》2 项国家标准。技术成果方面， 公司旗下西北院是国内唯一拥有光热发电科研成果、商运工程业绩的设计单位，掌握塔 式、槽式、线性菲涅尔式、碟式当前全部 4 种光热电站型式，成功申请国家专利 6 项。项 目落地方面，公司先后承接多个国内、国际光热发电示范项目的建设工作。

根据公司官网 披露，国家首批 20 个光热发电示范项目中，由中国能建主导规划建设的有 12 个，占比 六成。公司代表性工程有：摩洛哥努奥三期光热项目（全球最大单机塔式）、中控德令哈 光热项目（塔式）、中广核德令哈光热项目（槽式）、大成敦煌光热项目（线性）、希腊 MINOS 50 兆瓦塔式光热发电项目 EPC 合同等。

4）海上风电：紧跟行业动向，引领海上风电领域技术和市场潮流。2012 年海上风电 业务在国内兴起，公司旗下广东院把握住行业前景，提出前期工作总承包模式。 2014 年，中国能建工程研究院海上风电研究所落户广东院。2017 年，广东院启动建设了 中国首个省级海上风电大数据平台。2019 年 12 月 26 日由广东院 EPC 总承包建设的广东 能源集团湛江外罗海上风电项目全部投产。

技术实力雄厚，项目承接稳定。截止 2020 年底，广东院已经获得海上风电专利专有 技术软件著作权 70 余项，发表专著 5 本，在海上风电领域位居行业前列。其中广东院牵 头编制的《海上风电场工程设计规范》，填补了国内海上风电场设计标准的空白。附属公 司中国能建投资公司坚定聚焦清洁能源投资主业，深耕发展风电、光伏等新能源业务。截 至 2021 年 8 月，中国能建投资公司已建成投产 16 个风电项目和 11 个太阳能发电项目， 新能源装机容量达 170 万千瓦，在建和已决策待开工的新能源装机容量超 70 万千瓦。预 计全年新能源发电量达 35 亿千瓦时，可节约标煤约 105 万吨。

前沿技术储备方面，公司前瞻布局储能、氢能、碳捕捉赛道。

1）储能：自研压缩空气储能技术体系，携手宁德时代合作开发电化学储能。中国能 建江苏院设计的盐穴压缩空气储能发电系统为国家示范项目，发电年利用小时数约 1660 小时，电换电效率为 60%以上，且发电全过程无燃料消耗。项目建成后，将成为世界首座 非补燃式压缩空气储能商业电站及国内首次利用盐穴资源的发电项目。同时，公司积极寻 求与储能技术先进企业开展战略合作。宁德时代在新能源、储能领域具备丰富资源及技术 累积，公司则拥有电力能源全产业链优势，尤其在电储能规划和政策研究方面优势显著。 双方在大规模储能集成应用方面互补性强，合作空间广阔。

2）氢能：集中全司优势和资源，广泛合作、重点突破，氢能业务未来有望成为公司 新增长极。组织架构层面，目前公司已成立氢能业务工作组，将进一步成立领导组、专家 组，集中全司优势高效推进氢能业务发展，成为氢能行业领军企业。战略合作层面，2021 年 5 月，公司与氢阳新能源控股有限公司签订合作协议，以设立合资公司形式，在氢能技 术研发、投资、建设管理、装备制造、运维运营等方面深化合作，合力打造中国能建氢能 产业链和投建营一体化发展平台，双方互补优势突出，合作契合度高。氢阳公司的“常温 常压液态有机储氢技术”目前正在大规模应用和产业化发展，可有效解决氢能源的储存和 运输问题，且“储油”可重复利用。

技术储备层面，自 2017 年末起，子公司葛洲坝集团紧跟行业发展，从制氢、储氢、 加氢全产业链深度介入氢能行业及相关装备，具备设计、系统集成及经济性分析测算能 力。项目落地层面，2021 年 4 月，公司与青海省人民政府签署 4000 兆瓦风光储氢一体化 项目投资合作框架协议，项目涉及光伏发电、风力发电、电化学储能、氢能等建设内容， 总投资额 214 亿元。项目建成后，年均发电量可达 65 亿千瓦时，减少二氧化碳排放 538 万吨；同年 6 月，葛洲坝集团投资建设的甘肃省张掖市光储氢热综合应用示范项目正式 开工，建设内容为 1 吉瓦光伏电站、制氢能力 5000 标准立方米每小时的电解水制氢工厂。

3）碳捕捉技术：先行先试， CCUS 技术走在央企前列。CCUS，即 Carbon Capture， Utilization and Storage（碳捕集、利用与封存），是指将对二氧化碳大型排放源所排放的 二氧化碳进行捕集、压缩后输送并封存，或进行工业应用（如食品加工、离岸驱油及生产 化学产品等）的一种技术。这种技术可有效缓解温室效应，大规模减少温室气体排放、减 缓全球变暖。2019 年 5 月 15 日，由中国能建广东院总承包建设的亚洲首个多技术开放国 际碳捕集技术测试平台——广东碳捕集测试平台项目正式投产。项目一期工程“碳捕集测 试平台”依托海丰电厂 1 号机组，设计并计划建设两套并行碳捕集装置——包含一套乙醇 胺工艺捕集平台和一套物理吸附工艺捕集平台，CO2 捕集规模达 50 吨/天/套。项目二期 工程依托华润电力（海丰）电厂 3、4 号机组，设计并建设百万吨/年二氧化碳捕集量的大 型 CCUS 示范工程。

设立 CCUS 技术研究中心，助力项目落地。2013 年，在广东省发改委的大力推动下， 中国能建广东院与英国碳捕集与封存研究中心、苏格兰碳捕集与封存中心、清洁能源有限 公司等多个单位共同开展相关技术研究合作，并成立中英（广东）CCUS 中心。此后 CCUS 中心承接多个海内外项目，推动碳捕集、利用与封存及其它近零排放技术在广东的发展， 促进中国低碳产业发展。

4. 发布 3060 行动方案，新能源投资、海外业务提速加码

锚定双碳目标，发布中国能建 3060 行动方案。2021 年 6 月 18 日，中国能建发布《中 国能建践行“30·60”战略目标行动方案（白皮书）》（以下简称《行动方案》），对能源行 业和电力行业分别提出发展路径的初步观点和建议，同时明确了公司“1466”发展战略，提 出相应举措行动：预计到 2025 年公司控股新能源装机容量力争达到 20GW 以上。

国内市场：业务模式转型引领，新能源装机目标达成有望提速。1）发力综合能源、 新能源“投建营”一体化。公司以 3060 行动方案为指引，围绕产业链、园区建设、城市更 新等领域，向客户输出综合能源、 新能源项目的一体化解决方案，推进由提供工程技术 服务向提供工程投建营一体化、高品质的业务模式转变。2）加大以新能源为主的综合能 源项目开发力度，积极布局新能源产业。公司瞄准氢能、新型储能、综合能源等领域，积 极攻关重点能源电力前沿技术研究，助力打造风光、地热、氢能、智能电网、绿色园区等 重大项目建设方案，推动重大项目落地实施；同时加强与政府部门、大型企业、投资机构 等的沟通和协作，推进能源、工业、建筑、交通、农业、林业等领域产业布局。2021 年， 公司投资新签新能源项目装机容量已接近 20GW，与行动方案设定的“十四五”控股新能 源装机容量目标十分接近，我们认为公司“十四五”新能源装机量有望超 20GW。

国际业务：新能源 EPC 新签订单大幅提升，“一带一路”沿线地区多点开花，发展 后劲足。公司持续推进业务由工程承包向跨国经营转变，构建“一体两翼”海外优先发展体 系，大力承接海外风电、水电、光伏 EPC 总承包项目。2018-2020 年，公司海外业务新签 合同额稳步提升，新签合同占比基本维持在 30%左右；海外业务营收及占比略有下降， 2020 年营收及占比分别为 321.5 万亿元、11.9%。目前，公司已在 80 多个国家和地区设 立了 200 多个境外分支机构，业务遍布世界 140 多个国家和地区。公司项目签约覆盖“一 带一路”沿线超 60%国家，海外电力工程新签连续四年突破 100 亿美元，电力工程项目签 约占我国企业境外签约总额 35%，位列第一。2021 年 4-9 月，公司新承接中东、东南亚、 拉美、中东欧等“一带一路”重点地区能源电力 EPC 总承包项目，其中以光伏、风电业 务为主。

5. 盈利预测

订单端：一方面，公司具备能源电力建设领域全产业链优势，在特高压输变电、核 电、光热储能、抽水蓄能设计及施工领域具备强竞争优势；另一方面，“双碳”目标下， 公司至 2025 年控股新能源装机预计超 20GW，投资扩张有望带动工程建设、勘测设计业 务订单快速增长。基于以上分析和各项业务在手订单情况，我们假设 2021-2023 年：

（1）公司工程建设业务新签订单增速分别 30.00%/16.00%/12.00%；

（2）公司勘测设计及咨询业务新签订单增速分别 10.00%/15.00%/20.00%；

（3）公司装备制造业务新签订单增速分别 4.00%/6.00%/8.00%.。

从而得到 2021-2023 年，公司新签同比分别 29.16%/15.84%/12.08%，对应新签合同额分 别 7463 /8646/9690 亿元。

营收端：各业务板块营收增速如下表所示，对应得到 2021-2023 年公司总营收分别 3031 亿元、3455 亿元、3910 亿元，yoy 分别 12.11%、14.02%、13.17%。针对工程建设、 勘测设计、工业制造、清洁能源及环保水务等四类重要板块，我们进行营收测算时考量 如下：

1）工程建设、勘测设计及咨询两大业务板块：分别根据在手订单、未来三年新签订单情 况转结营收，预计工程建设业务 21-23 年营收增速分别 15.22%/15.05%/13.68%，勘测设计 及咨询业务 21-23 年营收增速分别-4.63%/0.88%/8.05%；

2）工业制造业务板块：装备制造子板块根据新签及在手订单转结营收，水泥、民爆子板 块根据各自水泥、工业炸药产能、产能利用率情况及扩产计划，预计板块 21-23 年营收增 速分别 12.57%/11.00%/11.57%；

3）清洁能源及环保水务板块：公司“十四五”发力清洁能源投资运营业务，此处仅对清 洁能源子业务做数据拆分。至 2025 年，公司提出控股清洁能源装机规模 20GW，预计将 有效带动清洁能源及环保水务板块营收规模提升，关于清洁能源发电业务，我们做如下 假设：

（1）根据《中国能建 3060 行动方案》，截至 2020 年底，在水电板块，中国能建控股装 机容量 780MW；在新能源板块，控股装机容量 1400MW，结合公司年报对清洁能源业务描述中提到：公司清洁能源业务包括高效清洁火电、水电、风电、光伏等。我们偏审慎将 剩余装机 686MW 假定为高效清洁火电运营业务；

（2）假定 21-23 年控股装机容量分别达到 4/8/12GW，新增装机均为光伏、风电，且二者 比例均分；

（3）新增风电、光伏年发电市场分别取 2020 年全国均值 1160、2097 小时/年，并折算得 到对应综合时长。

利润端：综合考虑公司各项业务历年毛利率水平和未来清洁能源业务比重提升对毛 利率影响，我们假设 21-23 年综合毛利率分别 13.73%、14.05%、14.31%。最终预计公司 2021-2023 年归母净利分别 84.49、96.03、109.91 亿元，同比分别增长 27.49%、13.66%、 14.45%，三年复合增速 14.05%。

6. 风险提示

1、国内特高压、新能源投资、建设不及预期。国家电网计划“十四五”投入 2.3 万亿元 用于电网转型升级，投资规模体量大，项目推进实施进度或影响公司未来订单承接增速。

2、 公司新能源投资开展不及预期。公司“十四五”期间控股新能源装机容量 20GW，预 计投入约 1000 亿元，配套资金筹措速度和规模可能会影响项目实施进度。

3、“一带一路”沿线国家能源电力建设项目进度不及预期。公司 2020 年海外营收、新签 占比分别为 11.9%、30.9%，主要分布在东南亚、南亚、非洲等国，海外疫情结束时间尚 不明朗，相关能源、电力建设项目或有滞后风险。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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